Год будет «полосатый», но удачный

В момент, когда рынок только начал отходить от ноябрьского сюрприза, связанного с фондом Dubai World, последовала вторая волна опасений относительно суверенных дефолтов. На этот раз разговоры о новом долговом кризисе спровоцировали мировые рейтинговые агентства, кстати, почти расписавшиеся в собственной несостоятельности. Ведь на фоне частых и долгих (с начала года) разговоров о кризисном состоянии дубайского рынка недвижимости они проглядели назревающее банкротство фонда. Зато после этого агентства принялись за работу с новыми силами. На этот раз, действуя более решительно, кредитные эксперты из Fitch понизили рейтинг Греции, а представители S&P поместили его на пересмотр с негативным прогнозом. Последние также изменили прогноз по рейтингу Испании со «стабильного» на «негативный». Ближе к концу декабря удар по репутации Греции нанесло, понизив рейтинг, и агентство Moody’s. Так что подзабытая за последние месяцы тема долговых «свиней» (PIGS — Portugal, Ireland, Greece, Spain) в еврозоне вновь оказалась в центре внимания инвесторов. PIGS — это страны, чье тяжелое финансовое положение может поставить под угрозу стабильность единой европейской валюты.

Естественно, такое развитие событий крайне негативно отразилось на курсе евро. Валюта за три недели декабря потеряла против доллара 6,5% и лишь частично восстановилась под Новый год. При этом падение евро и возобновившийся уход инвесторов от рисковых активов скорректировали мировой рынок нефти, правда, ненадолго. Впоследствии цены на нефть смогли вновь вырасти от двухмесячных минимумов даже в условиях продолжающегося укрепления доллара.

В ФРС СИЛА

Итоги последнего в 2009 году заседания ФРС оказались не столь однозначны, как можно было ожидать. Вместе с опасениями относительно суверенных дефолтов в европейском регионе это обусловило еще один виток укреп­ления доллара США. Серьезных изменений в кредитно-денежной политике со стороны американского регулятора с первого взгляда не намечается. Учетная ставка остается на рекордно низком уровне 0—0,25%. В то же время Федеральным резервом были отмечены улучшения в американской экономике. И хотя американский регулятор подтвердил свое намерение сохранять учетную ставку на близком к нулю уровне еще продолжительное время, в финальном коммюнике по итогам встречи было отмечено, что финансовые рынки в отличие от реального сектора сейчас уже не столь уязвимы, как год назад. В связи с этим ФРС планирует постепенно завершать дополнительные программы поддержки ликвидности по мере их истечения в первом полугодии 2010 года. Кроме того, из коммюнике была убрана фраза о привлечении широкого набора инструментов для стимулирования экономики, что также является тревожным сигналом. Он может говорить о постепенном завершении ФРС своей «супермягкой» денежно-кредитной политики, которая будет постепенно ужесточаться. Судить о том, насколько агрессивно готов действовать американский регулятор, можно будет лишь по итогам следующей встречи, которая пройдет в конце января 2010 года. Инвесторы подобные шаги воспринимают неоднозначно. В итоге попытка игроков обновить годовые максимумы на российском рынке оказалась неудачной.

Декабрь на отечественном рынке вновь был отмечен высокой волатильностью, что в целом не отличало месяц от других в уходящем году. Ноябрьские максимумы к середине последнего месяца года обновлены не были. Однако начавшееся восстановление просевших нефтяных котировок, опускавшихся, кстати, до двухмесячных минимумов (ниже отметки в 69 долларов по сорту WTI) оказывало хорошую поддержку российскому фондовому рынку. Впрочем, высокая волатильность отнюдь не была характерна для американского рынка акций, где показатели индекса волатильности (VIX) под конец года находились на минимумах с августа 2008 года.

ПОВЕРИЛИ В РОССИЮ

Приближавшийся конец года и не самая хорошая обстановка на мировых финансовых рынках отнюдь не отбили желания у международных инвесторов вкладывать средства в российские активы. По расчетам агентства EPFR, отслеживающего динамику средств фондов, инвестирующих в Россию, нерезиденты за первые недели декабря инвестировали в российские акции порядка 350 млн долларов. Совокупный же приток средств международных инвесторов на российский рынок за 2009 год вплотную приблизился к 2 млрд долларов.

С одной стороны, такое развитие событий явно указывает на то, что многие фонды последовали советам крупнейших инвестиционных банков — немалая их часть рассматривает покупку российских акций в качестве одной из лучших идей наступившего года. Но, с другой стороны, за декабрь отечественные индексы выросли незначительно, что может указывать на серьезные продажи со стороны локальных, российских, инвесторов.

Январь 2010 года с точки зрения динамики средств в фондах, скорее всего, также не принесет разочарований, так как начало нового квартала и года обычно сопряжено с пересмотром лимитов на разные классы активов. А учитывая позитивное мнение ряда инвестиционных банков, российские акции имеют хорошие шансы стать одними из фаворитов, заняв в 2010 году более высокую долю в портфелях, нежели это было в 2009 году. Все это обеспечит приток «свежих» денег в инвестирующие в Россию фонды. Но насколько активно нерезиденты будут покупать российские бумаги в дальнейшем, в значительной степени будет зависеть от самочувствия американского доллара и соответственно конъюнктуры товарно-сырьевых рынков. В том случае, если текущий тренд на укрепление доллара получит свое продолжение в I квартале 2010 года, январский приток средств нерезидентов в феврале-марте может смениться сопоставимым по силе оттоком, что вызовет коррекционное движение на отечественных площадках.

С ОГЛЯДКОЙ НА США

Подводя итоги 2009 года, стоит выделить несколько важных моментов. Можно отметить, что мировая экономика дает сигналы о начале стабилизации. Правда, говорить об этом следует с оговорками. Рецессия закончилась, но восстановление идет медленно и только в поддерживаемых государством секторах. Кроме того, население еще далеко от возвращения к завышенным уровням потребления. С нашей точки зрения, быстрее других будет восстанавливаться экономика США, КНР, Бразилии, Индонезии и Австралии. Среди отстающих могут оказаться Япония, страны ЕС и Восточной Европы, Россия.

Еще раз стоит отметить, что завершение рецессии в США — важное условие выхода мировой экономики из кризиса. Там во многих отраслях начался восстановительный рост, но обусловленный в основном господдержкой (это автопром и оборонка), проведенной реструктуризацией бизнеса (предприятия транспорта и финансовых услуг), исчерпанием складских запасов (металлургия) и сезонными факторами (природный газ, коммунальные услуги). В то же время ряд важных отраслей, например строительство и машиностроение, стагнируют, не показывая признаков восстановления спроса. Можно констатировать, что личное потребление в США «выдохлось» в качестве основного драйвера роста экономики. Но от этого хуже другим странам, а не США.

На протяжении последних десятилетий основным локомотивом роста мировой экономики было повышение личного потребления в развитых странах и прежде всего в США. Рост ВВП в КНР, странах Юго-Восточной Азии и Латинской Америки в большой мере зависит от поведения американского потребителя. Поэтому завершение кризиса без восстановления личного потребления невозможно. Таковы особенности существующей экономической модели. Но каковы шансы на быстрое восстановление?

Чтобы в 2010 году добиться заметного роста экономики США, важно стимулировать потребление не только программой «Деньги за старые автомобили», но и фискальной и денежно-кредитной политикой. Так, необходимо снизить налоговое бремя для среднего класса и высокооплачиваемых работников, стимулировать потребительское кредитование, снова запустить механизмы роста спроса на жилье. Но вместо этого текущее руководство США вынуждено повышать налоги для граждан, сдерживать увеличение денежной массы из-за опасений роста инфляции, а также увеличивать за счет налогоплательщиков социальные расходы на низкоэффективные отрасли экономики — медицинское страхование для бедных, спасение автопрома, увеличение числа занятых в госсекторе. В результате потребительская активность не растет, цены на жилье уже «на дне», но спрос на дома не повышается, а сбор индивидуального подоходного налога находится на крайне низком уровне, и это при том, что налоговые ставки поднимаются до «разумного предела».

ГОТОВЬТЕСЬ К АКТИВНОМУ УПРАВЛЕНИЮ

Что же будет определять рост мировой экономики в наступившем году? Вполне очевидно, что это главным образом бюджетная и денежно-кредитная политика правительства и ФРС США. Собственно, от них зависит объем государственных заимствований, а также приток долларовой ликвидности на рынок. Не стоит забывать и о политике Европейского центробанка, а также ЦБ Германии и Франции, которая влияет на курс евро и уровень инфляции в еврозоне. Важную роль оказывает также политика правительства КНР, реализующего госпрограмму по модернизации инфраструктуры и оборонной промышленности страны, а также динамика китайского внутреннего потребления. Еще один важный фактор — цикличность спроса на потребительские товары в развитых странах, скорректированная ростом потребления и структурной перестройкой промышленности на основных развивающихся рынках (КНР, Индия, Бразилия, страны Юго-Восточной Азии).

В связи с этим желающему заработать инвестору стоит задуматься над тем, как будут себя вести финансовые рынки с учетом возможных макроэкономических изменений. С нашей точки зрения, рыночная динамика в будущем году будет вновь опережать рост реальной экономики. По крайней мере в первом полугодии.

На площадках уже обозначились определенные закономерности. Так исходя из продемонстрированной ранее динамики можно отметить, что акции и сырьевые фьючерсы подорожали за полгода до того, как рецессия закончилась. Коррекция цен на активы неизбежна, и тем не менее второй волны финансового кризиса, скорее всего, не будет. Наиболее серьезная коррекция может произойти при изменении политики ФРС. Это может случиться летом 2010 года. Поэтому после все-таки бурного роста рынков в 2009 году для защиты инвестиций будет необходимо активное управление портфелями.

Вполне закономерен следующий вопрос: куда инвестировать? Для этого стоит выделить основные тенденции, которые повлияют на рынки в 2010 году. Во-первых, весьма вероятно укрепление доллара США, что будет связано с более быстрым выходом американской экономики из кризиса и ожидаемым изменением политики ФРС во втором полугодии. Кроме того, стоит иметь в виду снижение надежности и повышение доходности суверенного долга развитых стран и особенно ряда государств ЕС – PIGS, а также Восточной Европы. Вероятно начало постепенного ослабления евро к доллару США. Это будет вызвано тяжелой ситуацией в европейской торговле и финансах, а также ужесточением банковского и фискального законодательств. В течение будущего года, возможно, будет происходить снижение курса иены к основным мировым валютам, что связано с вынужденными переменами в торговой политике Японии. Сокращение профицита торгового баланса Китая и увеличение внутренних издержек приведет к замедлению роста китайского ВВП. Зато произойдет укрепление экономик стран —  диверсифицированных экспортеров сырья. К ним можно отнести Австралию, Канаду, Бразилию и в меньшей степени Россию. По крайней мере в первом полугодии продолжат восстанавливаться фондовые рынки США, Японии и ряда крупных развивающихся стран.

ГДЕ ИСКАТЬ ПРИБЫЛЬ?

При инвестировании в экономику развитых стран в 2010 году мы советуем сделать акценты на несколько отраслей. Во-первых, это покупка акций в секторах альтернативной энергетики, черной и цветной металлургии, транспорта, банковском, нефте- и газодобычи, нефтепереработки, производства программного обеспечения, а также бумаг компаний с высокими дивидендами. Среди возможных стратегий можно отметить продажу иены против доллара США с целью в 2010 году не менее 98—100 иен за один доллар. Можно занять длинную позицию в индексе японских акций Nikkei 225 с открытием на уровне около 9000 пунктов и целью в 12000 пунктов. Также весьма привлекательным может оказаться короткая позиция в американских долгосрочных гособлигациях при доходности 3,1—3,3% с целью 4%. Спекуляции с фьючерсами на природный газ в США (например, через биржевые фонды, так называемые ETF) на основании технико-аналитической модели также могут оказаться доходными. Кроме того, привлекательна покупка (продажа) активов, положительно (отрицательно) реагирующих на укрепление курса китайского юаня: акции азиатских экспортеров, нефть и прочие сырьевые товары, валюты и акции сырьевых стран, китайские ETF против акций ретейлеров в развитых странах, глобальных компаний с производством в Китае и облигаций развитых стран.

Среди перспективных стратегий на развивающихся площадках можно выделить покупку акций бразильских компаний, ориентированных на внутренний спрос. При этом инвестиционный горизонт составляет два-три года. Также возможны активные операции с бразильским ETF: покупка ниже 70 долларов, а продажа выше 85. В ожидании укрепления юаня и возврата рынка на докризисный уровень стоит обратить внимание на покупку ETF на акции китайских компаний, торгующихся на локальном рынке. Короткая позиция в акциях южноафриканских компаний через торгуемый в США ETF выше 60 долларов позволит сыграть на устранении переоцененности рынка золота. В расчете на рост базовой ставки по казначейским бумагам США, а также на расширение спрэдов можно занимать короткие позиции в долгосрочных суверенных и корпоративных гособлигациях.

На будущий год из несложных стратегий на российском рынке можно выделить покупку индекса РТС (через фьючерсный контракт или ETF на DAX global Russia+ Index {RSX}) после ожидаемой коррекции до 1150—1250 пунктов с целью 1800—1850 пунктов. Также перспективна покупка акций наиболее привлекательных эмитентов по соотношению риск/доходность. Это прежде всего некоторые межрегиональные телекоммуникационные операторы, а также компании сырьевых отраслей.

НЕФТЬ, ДОЛЛАР И ИНФЛЯЦИЯ

Мы ожидаем, что нефть к концу 2010 года будет стоить около 65—70 долларов за баррель сорта WTI, хотя в течение года она может торговаться как несколько дороже (более 80 долларов в первом полугодии при временном ослаблении доллара), так и дешевле (ниже 60 долларов и даже 55 долларов за баррель). Основными причинами, которые не позволят нефти вырасти в цене, окажутся ожидаемое во втором полугодии укрепление доллара (особенно по мере роста экономики США и изменения политики ФРС), возможное увеличение экспорта нефти из Ирака, а также сокращение потребления углеводородов в США за счет реализации программ энергосбережения и альтернативной энергетики.

Рубль последует за ценой нефти, выраженной в долларах. У российского Центробанка не будет причин изменять политику таргетирования и сильно сдвигать валютный коридор, пока не возникнет ситуация, когда доходы от экспорта нефти окажутся недостаточными для наполнения бюджета. Если нефть WTI в среднем по году, как мы ожидаем, будет стоить 70 долларов за баррель, то курс в последнем квартале наступившего года окажется в диапазоне 27—29 рублей за доллар США. Если ближе к 65 долларов, то 30—32 рубля. В 2009 году средняя цена «черного золота» была на уровне 63 доллара за баррель сорта WTI.

Обменный курс евро к доллару США может вновь достигнуть уровня выше 1,5 доллара за евро в I квартале 2010 года, так как выход институциональных инвесторов из портфелей казначейских обязательств США продолжится. Но укрепление доллара в дальнейшем неизбежно. Ведь американская экономика будет выздоравливать быстрее, чем страны Евросоюза. Европейскому центробанку, вероятно, придется включить печатный станок, чтобы спасти Грецию и другие страны, фактически являющиеся банкротами и не способные платить даже проценты по своим суверенным долгам. Стоит, конечно, иметь в виду, что в течение года курс может опуститься до 1,3—1,35 доллара за евро.

Относительно потребительской инфляции в России в наступившем году можно отметить, что стагнация уровня жизни основной массы населения не должна привести к существенному росту цен, даже при существенном повышении пенсий. Кроме того, сильный удар по потребителю нанесет политика повышения тарифов на услуги госмонополий. Так что инфляция составит около 10%. Больше не позволит правительство, которое продолжает ограничивать денежную массу. Меньшего же уровня не будет из-за высокого уровня реальных процентных ставок и притока в страну нефтедолларов, которые почти не инвестируются, а расходуются на государственное и частное потребление.